Plan B voor Eurozone
Het liberale weekblad The Economist pleitte voor een ‘Plan B’ voor het oplossen van de Europese schuldencrisis. Volgens het blad moet voor Griekenland en mogelijk ook Ierland en Portugal zo snel mogelijk een plan voor een ordelijke vorm van schuldherstructurering komen om deze landen weer solvabel te maken. Dat is een chique manier om te zeggen dat Griekenland en mogelijk ook Ierland en Portugal failliet zijn en dat hun schulden moeten worden gesaneerd. Maar waarom zou Griekenland eigenlijk failliet zijn?
Volgens het IMF was het tekort in 2009 met 15,4% BBP nog hoger dan het al naar boven bijgestelde cijfer van de Griekse regering zelf. Ook de staatschuld was in 2009 met 127% BBP nog hoger dan gedacht. Maar dit hoeft nog niet voldoende te zijn voor een Grieks faillissement. Dat zit hem in de combinatie met een aantal andere factoren. Griekenland is door een ongunstige loon- en productiviteitsontwikkeling minder concurrerend geworden ten opzichte van de rest van de eurozone. Als het nog de eigen Drachme had dan kon het land devalueren waardoor de exporten sneller zouden groeien en daarmee de Griekse economie als geheel. Door de grotere economie en een kleiner begrotingstekort is de schuld dan als percentage van het BBP kleiner. Door de euro kan dit echter niet meer. Daar komt bij dat de Grieken ook niet zoals de VS de geldhoeveelheid kunnen vergroten waarmee de inflatie verhoogd wordt en de zware schuld deels kan worden uitgehold. Tot slot probeert Griekenland nu met draconische bezuinigingen het tekort van ruim 15% BBP in 2009 te verlagen tot minder dan 3% BBP in 2014. Dat moet ook om de schuld te stabiliseren als percentage van het BBP.
Deze bezuinigingen zijn echter zo groot dat ze de Griekse economie fors doen krimpen. In 2010 en 2011 krimpt de Griekse economie daardoor naar verwachting met zo’n 7 procent BBP. Griekenland zit dus in de tang. De bezuinigingen zijn nodig om het tekort te beperken waardoor de staatschuld zo snel stijgt (‘teller-effect’). Maar het effect ervan is dat ze de economie doen krimpen waardoor de schuld als percentage van het BBP blijft stijgen (‘noemer-effect’).
Als gevolg hiervan verwacht het IMF nu dat de schuld een piek bereikt van bijna 160% BBP. Is het dan zo gek dat de financiële markten nog steeds een rente vragen van zo’n 12% en daarmee eigenlijk zeggen dat ze verwachten dat Griekenland zijn schuld zal herstructureren? Nee, en er komt ook nog een argument vanuit de politieke economie bij. Het IMF schat dat het primaire tekort in 2010 is gedaald tot ruim 3 procent. Dat is het Griekse begrotingstekort exclusief rentebetalingen. Inclusief de rentebetalingen is het Griekse tekort nog altijd een kleine 10 procent.
Als Griekenland zelf ook tot de conclusie komt dat het nooit meer alles kan afbetalen dan zit het met een probleem. Hoe moet het dan nog zijn resterende tekort financieren? Als het nu zou besluiten alle rentebetalingen stop te zetten vooruitlopend op een schuldherstructurering dan heeft het nog steeds een primair tekort van ruim 3 procent. Inclusief de geplande nieuwe bezuinigingen bereikt het land echter al begin 2012 een primair evenwicht op de begroting.
De Griekse regering zou dan zonder buitenlandse financiering een schuldherstructurering kunnen onderhandelen die op een schuldreductie van zo’n 30 tot 50 procent zou kunnen neerkomen. Is dat behalve mogelijk ook rechtvaardig? Ja, want bij overkreditering heeft behalve de kredietnemer (Griekenland) ook de kredietverlener (de financiële markten) fouten gemaakt. Van de Grieken worden nu ongelofelijke offers verwacht. Maar waarom ook niet van de houders van Griekse staatsobligaties? Zeker als het toch onontkoombaar lijkt zou de EU beter voor zo’n ‘plan B’ kunnen kiezen. Voordat ze het zelf doen.
Deze column verscheen op 20 januari op de website usmarkets.nl